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我々がなすべきホントの資産運用、それを提示せず闇雲に「貯蓄から投資へ」を唄うのは騙し以外の何物でもないと思います。では、そのなすべきホントの資産運用は何かと言えば、株式投資であれば日経平均やTOPIXなどのインデックス投資、ETFの購入ということになると思いますが、それだと誰も大して潤わないので、そんな当たり前の意見はどこからも出ないんですよね。

日経平均はその名のとおり、「平均」であり、平均的なリターンをもらうことで良しとすれば非常に簡単で、時間もかからないのですが、貪欲に平均以上のリターンを求めるあまり多くの時間を投資先選別に割き、結果としては平均レベルも儲からず最悪損をしましたとあっては、悲劇そのものですよね。政府、金融機関がそれぞれ都合よく使いまくっている「貯蓄から投資へ」のスローガンですが、安易さゆえの危うさが存在すると思います。

安易な株式投資熱に警鐘を鳴らしたいなという思いで、本書の構想を練り始めて1年半。やっと出版にこぎつけました。

こうした中、興味深い動きを示しているのが日本の個人投資家たちです。ドル円レートが下落傾向を強めた２月２８日以降、個人投資家は、ヘッジファンドとは逆にドル買い（円売り）を強めています。たとえば、外国為替証拠金取引を取り次ぐ外為どっとコムが公表する「外貨ネクスト売買比率 」によると、ドル円レート取引のうちドル買い円売りの取引の割合は、２月当初は７割程度ですが、３月１日は９割近くまで上昇しています。

ドル円レートは、今年に入ってから１ドル＝１１９円から１２１円の水準で取引されていました。この水準は、過去数年を考えると、かなりドルの割高感が強いものであり、高金利を狙ったドル買い意欲が強い個人投資家でも、さらにドル買いを進めるには躊躇していたと思われます。しかしドル円レートが一気に１１６円台まで下落したことで、個人投資家は、新たなドル買い円売りを仕掛けたと推察されます。

日本銀行が３月１日に発表した２月２８日のドル円取引の売買高は、２５２億ドルと約３年２ヶ月ぶりの高水準となりました。おそらく、海外の投機筋のドル売りと、日本の個人投資家のドル買いの取引がぶつかり、売買高が膨らんだためと思われます。今後もドル円レートは、不安定な動きを示すのかもしれませんが、それは海外投機筋と日本の個人投資家のぶつかり合いの姿を映し出したものかもしれません。

ウォーレン・バフェットは「株式を買うことは会社の一部を買うことだ」と強調していますが、バフェットに倣っていえば、不動産を買うことは、すなわち街や地域の一部を買うことなのです。だから、寝室やシステム・キッチンという内向きな部分だけに目を奪われるのではなく、街の盛衰や行政サービスのような外部にも目を向けないと損をするリスクが高いという話になります。私が、松本の街の政治や不動産について詳しく書くのは、地域のお客さんへのサービスみたいなもの。マスコミが意識しているのは受身な視聴者や消費者ですが、私が意識しているのは、自らリスクを取って主体的に行動する投資家や、独立してお店を開こうと夢みる若い人たちも含まれる。だから内容が全然違うのです。そして、これからの時代は、投資に強い風土で豊かさが広がる。

企業の名前を外した株の話が説得力を持たないように、地名を欠いた不動産の話にも説得力がありません。もしも私が価格の上がっている大都市の不動産に住んでいたなら、株式への投資は少なくしていたでしょう。しかし、私が住んでいる信州の松本では、不動産の価格が落ち続けている。だから、他に投資対象を求めないと将来は厳しい、という判断になるんですね。円高メリットを享受できる会社に勤めている人なら、円安で儲かる会社の株を買うのも考え方のひとつ。コーヒー屋のように輸入品を加工したり販売している場合は、円安が逆風になりますから、円安メリットのある投資対象を考えることが重要です。

まず、1つ目の誤解は、REITは伝統的資産に対してオルタナティブ資産として考えられているが、実は必ずしもそうではないということである。長期的に見ると株式市場との相関は高くないが、株式の下落局面では相関性が高いのである。例えば、米国で見ると原油価格が下落すれば、石油業界に依存している地域の不動産価格は下落する傾向がある。また、景気動向に左右される業界（例えば、ホテル業界）の不動産価格は、経済全体が縮小傾向に向かえば、一気に低下する。現在様々なREITが組成されているが、ホテル特化型REIT等は、景気減速の直撃を受けるREITであろう。

次に、銀行からノン・リコース・ローンという形で融資を受けているため、ある程度銀行によってデュー･ディリジェンスが働いているので大丈夫という人がいるように思う。最近の銀行は、言っては悪いがあまりデュー･ディリジェンスを行っていないように思う。銀行はそもそもノン･リコース･ローンで貸し出しは行っているが、これはフィー獲得（貸し出し増加）のためであり、すぐさまそのローンをパッケージ化してCMBS等で第3者に売却している。銀行にとっては、フィーを稼げるし、リスクをとらなくて良いので、格好のビジネスモデルとなっている。

実際のデュー･ディリジェンスを行っているのはREIT組成者や、私募の場合であれば投資するヘッジファンドなどだ。しかし、組成者はフィーをとりたいので、デュー･ディリジェンスを行う立場としてはやや疑問が残る。唯一デュー･ディリジェンスを行っているがREITを購入しているヘッジファンドだ。彼らはパフォーマンス・フィーによって生計を立てているので、一応のデュー･ディリジェンスは行っている。この度の株価下落でREITも共倒れすることがないことを祈っている。

５日付の英フィナンシャル・タイムズ（ＦＴ）紙によると、米商業用不動産に関する初のデリバティブ市場が今週にも取引を開始する見通し。クレディスイス(CSGN.VX: 株価, 企業情報 , レポート)など主要金融機関４社が共同でトレーディングシステムを構築するという。クレディスイス以外の３社はゴールドマンサックス(GS.N: 株価, 企業情報 , レポート)、メリルリンチ(BAC.N: 株価, 企業情報 , レポート)、バンク・オブ・アメリカ(MER.N: 株価, 企業情報 , レポート)とみられている。

　ＦＴによると、４社は米国不動産投資受託者協会（ＮＣＲＥＩＦ）と提携し、ＮＣＲＥＩＦが算出している不動産投資インデックスからのデータを利用し、商業用不動産デリバティブ市場を創設する。

　ＮＣＲＥＩＦのイーグル専務理事は、「４社はこの市場には大きな可能性があるとして非常に期待している。大手銀行だけではなく、ヘッジファンド、保険会社などもこの市場の発展に興味を示している」と述べた。

　不動産デリバティブ市場は英国では２年前以上からあるが、米国では初めてとなる。

米調査会社ヘッジファンドリサーチ（ＨＦＲ）が１日発表したＨＦＲＸ指数によると、ヘッジファンドは２月２７日、世界同時株安を受けて１日の損失としては少なくとも過去４年間で最大となる巨額の損失を出した。今後、損失が一段と拡大する可能性もあるという。

　ＨＦＲＸ指数によると、２月２７日の投資リターンは、ＨＦＲが２００３年３月に算出を開始して以来、１日の投資リターンとしては最悪となった。

　シティグループのクレジット商品戦略部門責任者、マット・キング氏は、積み上がっていたロングポジションの解消が２７日の株安の一因で、これはまだ解消されていないと指摘。「ロングポジションが解消されていないため、類似の動きが再び起きる恐れがある。１日でこれほどの規模ではないにしても、この方向にはある」と述べた。

　ヘッジファンドの魅力は、株式の購入と同様に売却によっても利益を上げるため、市場の上昇局面と同じく下落局面でも利益を得られる点にあるとされている。

　キング氏は、２７日の株安から得た教訓は、一部投資家が株価下落で損失を出したように、ヘッジファンドも一方向のみの投資にはまってしまう可能性があると指摘。「２７日まで続いていた上昇局面の終わりで、皆が事実上ロングにせざるを得なくなっていた。ショートにすれば、相場全体に対してアンダーパフォームすることになるからだ」と述べた。

　2006～07年度を例に挙げると、世界の輸出市場において60～70％という圧倒的なシェアを持つ米国のエタノール生産用コーン需要が2％増加すると米国の輸出量は4％程度減少すると試算されます。この減少分を補う方法としては他国での増産か、米国自らが期末在庫率を引き下げることが考えられますが、第2位の輸出国で、米国以外の国のなかでも最も輸出余力があると考えられるアルゼンチンの生産量は米国の12分の1程度と規模が小さいため、同国が期末在庫を全て放出しても米国の輸出減少分を完全に補填することは出来ないのです。

　エタノール生産用という新たな需要によりもたらされた米国内のコーン需給要因の変化は、世界的なコーン需給の引き締まりという影響を長期に渡ってもたらすこととなりそうです。

In an unusual twist that may soon become common, the banks are going one step further than simply providing the debt financing involved in the deal, in this case a daunting $24 billion of debt.

The banks are also lending $1 billion to TXU’s buyers, Kohlberg Kravis Roberts & Company and the Texas Pacific Group — not as secured debt, but in the form of equity using the bank’s own cash.

Known as an “equity bridge,” the arrangement allows leveraged buyout firms to buy companies with even less cash upfront. The idea is that the leveraged buyout firms will find other investors to ante up cash after the deal is announced.

These bridges can lead to trouble, however. If the private equity firms cannot find new investors — and it is their job, not the banks’, to find them — or if the value of the asset falls sharply, the banks are left holding the bag.

“This is how things blow up; people take more risk,” said Andy Kessler, a former research analyst and hedge fund manager who has written books about Wall Street. “If you go back to the crash of 1987, all the banks had huge bridges that went bust.”

このため、日本では、酒類を除いた食料とエネルギーを除いたＣＰＩもあわせて発表されています。このＣＰＩは、俗称としてコアコアＣＰＩと呼ばれることがあります。生鮮食料品を除いたＣＰＩをコアＣＰＩと呼ぶため、コア（真ん中）の中のコア（「真ん中」の中の「真ん中」）であることを強調するために、「コアコア」と二度「コア」と呼ぶ慣習が根付いたためと思われます。

１２月のコアコアＣＰＩの伸び率は、前の年に比べ０．３％の下落となり、１２ヶ月連続のマイナスとなっています。つまり、日本の物価動向は、食料とエネルギーを取り除いたベースで考えると、依然としてデフレ傾向が続いているといえます。日本銀行の岩田副総裁が、２月の金融政策決定会合にて、政策委員の中で唯一利上げに反対したのも、（２月の利上げは難しいだろうと予想した市場関係者と同様に）

日本の物価が依然として弱く、利上げによってさらに物価の伸びが弱くなることを懸念したからといわれています。

利上げ決定の翌日（２月２２日）、日本銀行の福井総裁は、参議院財政金融委員会で、ＣＰＩの伸び率は、目先ほぼゼロで、場合によっては、若干マイナスに陥る可能性があると述べました。つまり、福井総裁も、今回の利上げによって、物価の伸びが弱くなることを認識しているといえます。

日本政府は、２００７年度の経済見通しの中で、総合的な物価動向を示すＧＤＰデフレーターは１０年ぶりにプラス転換し、デフレから脱却することをすでに示しています。日本政府の要人各位が、福井総裁の発言に対してイライラした姿勢を示すのも、わかるような気がします。

日銀は21日の金融政策決定会合で、政策金利の引き上げを決定した。金利を動かす対象としている無担保コール翌日物金利の誘導目標を現状より0.25％引き上げ、年0.5％とする。利上げはゼロ金利を解除した2006年７月以来、７カ月ぶり。福井俊彦総裁が利上げを提案、政策委員の8対1の賛成多数で決めた。反対は岩田一政副総裁。

　同時に、金融機関が日銀に担保を差し入れて資金を借りる「補完貸付制度」の基準金利（公定歩合）も現在の年0.4％から0.75％に引き上げた。

　長期国債の買い入れについては、当面、これまでと同じ金額、頻度で実施する

米国の追加利上げを考える際に必要なのは、物価変動に大きな影響を与える雇用と賃金の動向を確認することです。米国の非農業部門雇用者数は、上下に大きく変動するものの、平均的に毎月１０から１５万人ずつ増えている状況です。また平均時給は、足元では前の年に比べ４％前後のペースで上昇が続いています。働く人の数が増え、働く人の賃金も増えているのであれば、働く人の購買力は高まり、物価は上がりやすくなります。中央銀行であるＦＲＢは、物価上昇に歯止めをかけるため、金利をさらに引き上げる必要がでてくることになります。

一方、日本の場合、物価の上昇ペースは依然として低いままです。ゼロ金利政策が解除されてから、

日本の消費者物価（除く生鮮食料品）は、前の年に比べ０．１から０．２％と小幅の上昇にとどまっています。また働く人の数は増えているものの、賃金の伸びはほぼ横ばいのままで、働く人全体が得る賃金（雇用者報酬）の伸びは、前の年に比べ１％程度にとどまっています。現時点での物価上昇率が小幅である上、雇用や賃金に力強さが見られない状況では、日本銀行が利上げをするには、合理的な理由が少ないと思われます。

仮にこうした考え方が正しいのであれば、米国の追加利上げの可能性はそれなりにある一方で、日本の追加利上げの可能性は低いことになります。そして、こうした状況が為替市場で確認されれば、足元で下落しているドル円レートは、下落するどころか再上昇することになります。現時点で、ドル円レートが下落を続けると考えるのは、やや性急な判断と思われます。

そのため、前年度のおよそ10倍という水準での原油積み増しを1日も欠かさず実現するためには、メキシコ湾岸周辺地域及び海域が嵐やハリケーンなどに見舞われず継続かつ安定した原油輸入が行われること、厳冬や酷暑など石油需要が増加する天候要因が発生しないこと、原油輸入又は米国内の原油生産に影響が出るほどの地政学不安が浮上しないこと、などといった条件を満たす必要が生じますが、自然現象が原因となる事由も多いだけに、既存の貯蔵施設を満杯にすることだけでもかなり困難と考えられるのです。

　また、15億バレルを目標に貯蔵施設を拡張するためには、既存施設の拡張だけでなく新規の貯蔵施設を建設する必要があり、予算面、環境面での問題が浮上する可能性があることにも注意が必要です。米国エネルギー省によると、現在新規の貯蔵施設の建設が検討されているのは内陸部に存在するためハリケーンの影響を受けにくいうえ、既存の石油パイプラインとの連結が容易なミシシッピ州のリッチトンとされています。この新規施設建設と同時に、既存の4箇所のうちの3箇所の貯蔵施設（テキサス州のBig Hillとルイジアナ州のBayou ChoctawとWest Hackberry）の拡張が予定されており、これらの計画が達成された時には貯蔵能力は10億バレルまで拡大する予定となっています。ただ、既存の施設を建設するだけで4億ドルを投じたという米国エネルギー省の発表から見るに、段階的に建設工事が進められるにしても予算面での問題も解決していく必要が出てきそうです。

　特に現在の貯蔵施設は費用を抑えるためにルイジアナ州、テキサス州に豊富に存在する岩塩ドームを利用して地中に建設されていますが、人工的に地中に石油貯蔵施設を建設することに対しては、環境意識が高まっている現状では厳しい批判にあう可能性もあります。